财报概览：营收超预期，但盈利承压
凯撒娱乐（CZR）近期公布的财报结果喜忧参半，未能完全打消市场对其核心实体赌场度假村及拉斯维加斯酒店业务的担忧。第四季度营收达到分析师预测上限，录得29.2亿美元。然而，盈利能力面临挑战，每股收益（EPS）从-0.27美元进一步降至-0.33美元。此前，公司已下调了上一季度的EPS指引。尽管如此，2025财年全年营收预计达到115亿美元，超越2024财年的112亿美元。
值得注意的是，凯撒娱乐在2024年第四季度罕见地实现了每股0.05美分的盈利，但这在过去两年的持续亏损中显得尤为突出。公司背负着高达248亿美元的巨额债务，这主要是在2020年Eldorado Resorts收购凯撒并沿用其品牌后大幅增加的。尽管公司已努力削减债务，但沉重的债务负担仍在侵蚀利润。GAAP下每股1.23美元的亏损令人担忧。
然而，公司的数字业务表现亮眼，持续超越其他部门。数字业务营收达到创纪录的4.19亿美元，较2024年的3.02亿美元增长38.7%，远超35%的预期同比增长率。2025年第四季度，凯撒数字业务的调整后EBITDA也创下8500万美元的新高。整体调整后EBITDA从2024年的37亿美元略微下降至2025年的36亿美元，这再次凸显了拉斯维加斯业务对利润率提升的制约。公司录得GAAP净亏损2.5亿美元，而去年同期因资产出售（超过3.5亿美元）曾实现净利润1100万美元。
拉斯维加斯：增长放缓还是短期波动？
深入分析数据，拉斯维加斯第四季度营收从10.8亿美元降至10.4亿美元。尽管如此，调整后EBITDA达到4.47亿美元，略高于预期的4.46亿美元，但仍低于2024年同期的4.81亿美元。分析师指出，拉斯维加斯游客数量存在波动，美国国内旅游业的下滑是其中一个因素。不过，入住率普遍较高，但2023-2024年曾推动创纪录业绩的定价权（平均每日房价，ADR）似乎正在回归常态。此前关于游客抱怨物价过高的负面报道也对拉斯维加斯大道上的业务造成了一定影响。
在财报电话会议上，分析师们急切地希望管理层能提供更多关于去年11月举办的F1拉斯维加斯大奖赛对业绩提升程度的信息。公司曾寄望其豪华酒店，如凯撒宫拉斯维加斯和巴黎拉斯维加斯能从中受益，同时避免对中档酒店产生排挤效应。体育博彩交易额持平，但iGaming交易额在2025财年增长了28%。全年每位每月独立付费用户的平均收入（ARPMUP）为198美元，同比增长8%。总体而言，数字业务从“烧钱”到“盈利”的转变仍在加速，这将令投资者感到鼓舞。
数字业务持续发力，管理层展望未来
如果说核心拉斯维加斯业务面临利润率压缩的困扰，那么数字业务EBITDA利润率的持续扩张则令股东感到欣慰——他们无疑在认真聆听管理层发出的更多积极信号。首席执行官托马斯·里格（Thomas Reeg）在电话会议上表示，公司“不期望参与预测市场……我们不想让实体牌照面临风险。我们明确将预测市场视为赌博……但我们将让其通过法律途径解决。我们并未在受监管市场看到任何影响。”
关于预订窗口的前景，里格表示，凯撒和米高梅国际酒店集团占据主导地位的拉斯维加斯中心地带“表现相当不错”。他提到，“加拿大国际游客访问量呈现出独特的风味，但我认为这只是一个正常的经济周期。”里格继续说道：“我们看到F1对我们来说是一次非常成功的活动。超级碗，尽管社交媒体上有所议论，但同比来看也是一次极其强劲的活动。大型活动周末和大型会议都在带来业绩。问题出在这些活动之间的‘疲软期’。”他补充说：“请记住，本季度我们2万间客房的入住率达到了90%到92.5%。回顾凯撒和拉斯维加斯的历史，这可能是史上第三或第四好的第四季度。所以拉斯维加斯并没有真正的危机发生。”另一个备受关注的领域将是凯撒如何管理其所称对第三季度业绩产生负面影响的“对客户有利的体育赛事结果”。
区域赌场：稳定器作用显现
区域赌场业务持续展现出改善迹象。营收增长1.6%至13.6亿美元，调整后EBITDA基本保持不变，为4.05亿美元。区域业务再次证明了其稳定器的作用，营收有所回升。管理层表示，新奥尔良和丹维尔等地新开和翻新的设施有助于提振业绩。管理层报告称，“12月恶劣的冬季天气”对第四季度区域物业的业绩产生了影响。此外，印第安纳州和俄亥俄州等关键州的竞争可能正在加剧。
尽管在电话会议上未提供官方指引，但凯撒总裁兼前首席财务官埃里克·赫西翁（Eric Hession）对未来一年持乐观态度：“展望2026财年全年，我对业务技术方面取得的重大进展感到满意，这正在推动体育和赌场业务的强劲客户参与度。我们持续取得的进展体现在我们的营收业绩中，我们对支出效率的关注将推动EBITDA的稳健增长。我们继续看到一个能够实现20%营收增长和50%EBITDA转化率的业务，这使我们有望实现目标。”
债务重压与股东回报：去杠杆化进行时
回到债务负担问题，投资者正密切关注资产负债表。凯撒的债务股本比（或总杠杆率，即总债务除以股本账面价值，包括商誉和无形资产）为6.5，即657%。关键问题在于公司能否增加自由现金流，从而更积极地偿还债务。2024年，每股自由现金流（FCFPS）为负1.10美元，但在过去12个月的基础上，已回升至更健康的1.8美元。根据当前的现金流量表（经营活动现金流减去资本支出，再除以稀释后的普通股流通股数）计算，FCFPS已出现可喜的改善。
为了更好地了解公司与同行相比的表现，我们可以使用市盈率-自由现金流（P/FCF）比率。根据这一指标，凯撒的表现相对较好，倍数为9.8。低于10，或在某些情况下低于15的读数可能表明公司被低估，但在本例中，它表明凯撒有充足的资金来偿还债务。根据股票研究平台Stockopedia的数据，凯撒娱乐的市盈率-自由现金流在酒店及娱乐服务行业的82家公司中排名第17位。令股东欣慰的是，管理层在财报电话会议上表示，其去杠杆化计划仍在按部就班进行。除了公司此前披露的约6亿美元资本支出外，没有意外的资本支出计划偏差，也没有并购活动。这些资本支出将用于数字业务和物业升级，这两者都应能提高盈利能力。
里格暗示第二季度可能进行股票回购。鉴于过去12个月股价下跌约54%，一些股东曾期待股票回购计划的消息——对此，里格表示，由于第二季度通常现金流强劲，他预计公司“在第二季度将比第一季度更活跃”。然而，在面临巨额债务的情况下优先向股东返还资本，可能会适得其反，沦为短视行为。自2024年第二季度以来，CZR已回购了6%的流通股，总计3.91亿股。可以理解，市场对该股的情绪谨慎。尽管如此，持有该股或考虑买入的投资者会注意到，其市销率为0.34（低值通常是好事），这可能表明负面因素已在股价中得到体现。1月底，TD Cowen分析师兰斯·维坦扎（Lance Vitanza）将凯撒的目标价从40美元下调至35美元，这目前是华尔街的共识目标价。盘后交易中，CZR股价上涨4.06%至19.72美元，常规交易时段也上涨4.46%。
